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出品 | 创业最前线
作者 | 王亚静
石头科技还在"增收不增利"的路上狂奔。
今年上半年，石头科技的销售费用高达 21.65 亿元，重金砸向营销，确实换来了营收的增长，其实现营收 79 亿元，同比暴增 78.96%。
然而，营收飞涨，换来的却是利润下滑。同期，其归母净利润为 6.78 亿元，同比大跌 39.55%，远超 2024 年 3.64% 的跌幅，并创下 2020 年上市以来的中期、年度最大跌幅。
石头科技利润大幅下挫之时，友商科沃斯直接反超。2025 年上半年，科沃斯归母净利润同比增长 60.84% 至 9.79 亿元，比石头科技高出约 3 亿元。
要知道，在 2023 年、2024 年时，石头科技的归母净利润曾是科沃斯的两倍以上。
利润承压之时，石头科技选择冲击港交所，试图打造" A+H "双上市平台，借力拓展海外市场。只是，在 A 股股价已经跌去 44% 的情况下，港股投资者是否愿意为石头科技"买单"？
1、增收不增利，利润遭科沃斯反超
2025 年上半年，石头科技交出了一份"冰火两重天"的成绩单。
其中，公司实现营收 79 亿元，同比增长 78.96%，创下 2020 年上市以来中期、年度营收的最高增幅。
对于营收的上涨，石头科技解释主要原因是，在国内，受国补政策推动，销售持续增长；在海外，持续完善产品布局、拓展新市场，产品销量规模显著提高。
然而，营收增长越快，利润反而跌得越狠。今年上半年，石头科技实现归母净利润 6.78 亿元，同比大跌 39.55%，创下上市以来中期、年度归母净利润的最大跌幅。
（图 / 石头科技财报）
早在 2024 年，石头科技就已经出现了"增收不增利"问题——营收同比增长 38.03%、归母净利润同比下滑 3.64%。
营收、利润增长表现长期背离，这意味着，石头科技在追求销量的同时，不得不牺牲盈利空间，而规模扩张与盈利能力之间的失衡，难免冲击经营稳定性。
而同样深耕清洁领域的科沃斯，在最新业绩表现上反超了石头科技。
今年上半年，科沃斯实现营收 86.76 亿元，同比增长 24.37%；归母净利润 9.79 亿元，同比增长 60.84%，实现了营收、利润的双增长。
「创业最前线」梳理发现，2023 年、2024 年，石头科技的归母净利润在 20 亿元左右，是科沃斯的两倍以上。到了今年上半年，科沃斯的归母净利润直接反超石头科技约 3 亿元，高出 44%。
此外，「创业最前线」注意到，过去两年石头科技实控人昌敬在高位进行了减持套现。
2023 年 3 月至 9 月，昌敬减持 131.24 万股，套现 3.92 亿元，均价约 299 元 / 股；2024 年 6 月，昌敬又以 376.88 元 / 股的价格，定价转让 131.58 万股，套现 4.96 亿元，两次累计套现 8.88 亿元。
（图 / 石头科技公告）
而投资者对昌敬的不满，也在发酵。2024 年 11 月，昌敬在抖音平台发布"沙漠越野"视频后，引发了投资者对其"不务正业"的讨伐，要求其重视石头科技股价下滑的问题。
面对投资者的质疑，昌敬随后发布视频回应，"希望持有石头科技股票的投资者可以耐心一点。"很快，# 董事长套现 9 亿后反劝投资者耐心一点 #这一话题冲上微博热搜，引发舆论关注。
或许，昌敬的兴趣早已在转移。在 2024 年时，昌敬常常以极石汽车创始人自居，在社交平台为极石汽车宣传造势。
据悉，极石汽车是一家 2021 年成立的新能源汽车公司，承载着昌敬的"造车梦"。但新能源汽车竞争早已白热化，极石汽车的存在感非常低。
一边是极石汽车的萎靡，一边是石头科技的利润承压，昌敬又能否化解这一困境？
2、近 22 亿砸向营销，存货却翻倍增长
目前，石头科技主要有扫地机器人、洗地机、洗烘一体机、洗衣机、吸尘器等清洁产品。
过去，石头科技主要深耕中高端市场，2024 年下半年开始，公司开始持续拓宽产品价格带，提供具有质价比的产品。
产品扩容，自然需要加大研发和营销，而这也正是公司上半年利润下滑的主要原因所在。
从研发来看，2025 年上半年，公司的研发费用为 6.85 亿元，同比增长 67.28%。研发费用大增之下，相应新产品陆续推出。
（图 / 石头科技财报）
据悉，公司今年上半年在国内推出了的 G30、G30 Space、P20 Ultra、P20 Plus 等扫地机器人，洗地机 A30 Pro Steam 等新品。其中，G30 Space 探索版搭载了行业首创的五轴折叠仿生机械手。
8 月 25 日，「创业最前线」走访了北京市朝阳区一家石头科技的线下店，该店没有摆放 G30 Space 探索版。店员李申（化名）多次表示："机械爪那个不实用。"
（图 / G30 Space 探索版（图源 / 淘宝石头电器旗舰店截图））
李申表示，这款扫地机器人就是用的 G30 主机，加了一个机械手，"加了机械爪的扫地机器人原价 6000 多，如果你只图好玩可以买。"
8 月 28 日，「创业最前线」在淘宝石头电器旗舰店查询发现，G30 Space 探索版（水箱版）原价 8549 元，国补叠加优惠后约 5400 元。（编者按：作为对比，P20 Ultra 在天猫旗舰店卖 3500 元左右。）
其实，G30 Space 探索版使用起来也有诸多限制。8 月 27 日，淘宝石头电器旗舰店的客服告诉「创业最前线」，目前机械手可以自动夹取 300g 以内的袜子、纸团、拖鞋等小物件。
另外，在一些姿态下，机械手最大能夹取 1000g 以下的物件，但可能存在"物体掉落或机器前倾风险"，提醒要"谨慎使用"。
不仅如此，G30 Space 探索版必须使用配套的收纳箱，扫地机器人依靠识别收纳箱的二维码定位，无法使用自家垃圾桶。李申也表示，一旦收纳箱挪动位置，"扫地机器人可能就找不到垃圾桶了。"
李申所在的店铺经营科沃斯、追觅、石头科技三个品牌，而销售较好的是科沃斯旗下添可的一款不到 3000 元的洗地机。"吸力比较强，比较有重量，地面也能擦的比较干净，卖的就剩最后一台了。"
而一位购买过石头科技洗地机的消费者夏雨（化名）告诉「创业最前线」，使用之后地面水痕明显，而且自带的烘干功能感觉"没啥用"，使用不满意后在试用期就退货了。
在小红书也有部分消费者认为，石头科技的扫地机器人存在污水箱会发臭、对干掉的污渍清洗效果一般、拖完地有水渍等问题。
（图 / 小红书 APP 截图）
一方面，市场端对石头科技的产品存在争议；另一方面，为了快速扩张，石头科技邀请肖战、周也、王心凌等"顶流"作为代言人，还多次亮相李佳琦直播间，重金砸向营销。
2025 年上半年，公司销售费用达到 21.65 亿元，同比暴涨 144.51%，是当期归母净利润 6.78 亿元的 3 倍之多。其中，广告及市场推广费用高达 15.06 亿元，平台服务费及佣金费达 3.52 亿元。
（图 / 石头科技财报）
在重金砸向营销、销售后，又叠加采购支出，石头科技的经营现金流净额直接转负。今年上半年，其经营现金流净额为 -8.23 亿元，同比下滑 179.84%，这是其上市以来，中期、年度经营现金流净额首次转负。
（图 / 石头科技财报）
更重要的是，公司的存货也开始突然飙升。
截至 2025 年 6 月 30 日，公司存货达到 31.3 亿元，同比暴涨 172%，较 2024 年年底的 14.9 亿元上涨 110%，一举创下上市以来的最高存货纪录。
（图 / 石头科技财报）
其中，库存商品高达 29.2 亿元，2025 年上半年仅这一项就计提了 1.88 亿元的减值准备，对利润的侵蚀不言而喻。
在过去的半年时间里，石头科技存货为何突然飙升？是否高估了产品消化能力？扫地机器人、洗地机都属于更新迭代迅速的产品，库存商品是否还有竞争力？是否需要打折清仓？谁应为经营过程中出现如此高的库存负责？
对此，「创业最前线」试图向石头科技方面进行了解，但截至发稿，仍未获回复。
在陷入"高投入—低效益"的怪圈之后，石头科技亟需找到一个新支点，让业绩重回增长正轨。
3、试图冲刺 A+H，雷军系投资方已减持
业绩承压之时，石头科技选择在资本市场"加码"——今年 6 月，公司递表港交所，试图打造" A+H "双上市平台。
这一动作，并非单纯为了解决资金问题。毕竟，截至 2025 中期末，公司的货币资金为 15.59 亿元，交易性金融资产 48.9 亿元，两项合计超 60 亿元，而短期借款仅有 9 亿元，资金链并不紧张。
（图 / 石头科技财报）
石头科技更想借助港股平台，进一步打开海外市场。此次港股 IPO，募资资金的第一个用途，就是拓展国际业务及提升品牌知名度。
其实，石头科技本就更为依赖境外市场。2024 年，其境外市场实现营收 63.88 亿元，同比增长 51.06%，贡献了 53.5% 的营收。
（图 / 石头科技财报）
据悉，公司海外销售业务主要面向北美、欧洲及亚太地区，其中美国市场作为重点销售市场，在全球化布局中占据重要地位，而美国关税政策的变化，为石头科技的境外销售带来了诸多不确定性。
值得注意的是，今年 8 月 15 日在披露中期财报的同时，石头科技宣布：钱启杰因个人原因，申请辞去副总经理职务，辞职后将不再担任公司其他任何职务。
据了解，钱启杰曾是石头科技清洁产品业务单元总裁及全球销售负责人，这是继程飞后第二位离任的全球销售负责人，可见全球销售负责人压力之大，以及石头科技对这一职位的重视。
尽管石头科技试图奔赴港交所以拓宽业务边界，但问题在于，石头科技在 A 股表现已经承压。
例如，公司早期的投资方雷军系已经在减持。2014 年 7 月，石头科技正式成立；同年 12 月，雷军实控的天津金米就入股石头科技，拿下当时 30% 股权；2015 年，小米董事许达来实控的顺为（Shunwei Ventures III ( Hong Kong ) Limited）也通过收购的方式，入股石头科技。
在上市之前的 2019 年末时，顺为、天津金米分别持有石头科技 12.85%、11.85% 股权，是仅次于昌敬的第二、第三大股东。
（图 / 石头科技 2019 年财报）
在股票解除限售之后，顺为和天津金米陆续减持石头科技股票。从 2024 年年底开始，顺为已经不在前十大股东之列；于 2025 年中期末，天津金米持股比例仅剩 2.93%。
在 A 股，石头科技的股价已经明显承压。Wind 数据显示，截至 2025 年 8 月 28 日，石头科技报收 211.15 元 / 股，较 2021 年巅峰时期的 376.13 元 / 股跌去约 44%。
今年中期财报披露后，国泰海通、国投证券、野村东方国际、海通国际等机构又纷纷下调石头科技的最高目标价，下调幅度在 1% 至 33% 之间，显示机构对其前景并不乐观。
（图 / Wind）
此时，石头科技希望通过赴港上市，赢得更多投资者信任，同时提升品牌在海外的影响力。但在盈利能力下滑、A 股股价承压之时，港股投资者是否愿意"买单"，仍是未知数。
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